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隧道股份(600820):2019年盈利质量改善 2020年疫情或致运营业务承压

发布时间:2020-04-17    研究机构:中国国际金融

业绩回顾

2019 年业绩符合我们预期

隧道股份(600820)公布2019 年业绩:营业收入436.2 亿元,同比+17.1%;净利润21.4 亿元,同比+8.0%;4Q19 实现收入158.9 亿元,同比+15.1%,净利润7.5 亿元,同比+19.8%,业绩基本符合我们预期。

2019 年公司毛利率同比降低0.3ppt 至12.3%,其中施工和运营业务毛利率同比提升;资产/信用减值损失983 万元,同比减少83%,我们认为主要因回款改善;净利率同比减少0.4ppt 至4.9%。2019年公司经营现金净流入48.8 亿元(2.3x 净利润),同比扩大33.4亿元,主要因应收款周转加速;投资现金净流出63.6 亿元,同比扩大22.0 亿元;自由现金流流出有所减少。

发展趋势

施工主业有望保持稳健。2019 年公司施工收入增长加速,同时毛利率明显提高(主要因材料和分包成本控制)。2019 年公司施工订单同比增长5.2%,由上年的同比下滑恢复正增长。展望2020 年,我们预计随着基建“稳增长”政策提供支持以及城市群建设加速推进,公司施工订单和收入有望保持稳健增长。

运营业务积极拓展,但2020 年疫情或致盈利承压。随着公司加大投资类业务拓展力度,2019 年公司运营业务盈利以及投资收益均恢复正增长,我们预计未来公司投资类业务有望继续贡献利润增长;公司2 月14 日公告以现金5.4 亿元收购上海城建持有的运营集团100%股权,我们预计也有望在未来增厚公司盈利。但2020年考虑到疫情影响下交通流量的减少以及高速公路免收通行费政策影响,公司运营业务盈利和投资收益或有所承压。

多样化融资为投资类项目提供资金保障。公司近年来新承接投资类项目较多,进而带来较大的资本开支需求,2019 年公司资产负债率、净负债率分别同比提高1.8ppt、12.5ppt 至74.2%、36.7%。考虑到当前公司仍有较多在建项目,未来投资压力加大,2019 年末公司启动40 亿元可续期公司债和长期限含权中期票据发行,我们认为多样化融资方式有望为项目建设提供资金保障。

盈利预测与估值

公司当前价对应8.1x 2020e P/E。考虑到疫情或冲击运营业务盈利,下调2020 年归母净利润预测9%至21.5 亿元,引入2021 年归母净利润预测24.0 亿元;维持目标价6.9 元不变,对应10 倍2020eP/E 和24.5%上行空间,维持跑赢行业评级。

风险

基建稳增长政策力度不及预期。

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