隧道股份(600820.CN)

隧道股份:业绩稳健符合预期,轨交与PPP驱动订单快速增长

时间:17-04-15 00:00    来源:中泰证券

业绩稳健增长,符合预期。公司2016年营业收入288.28亿元,同比增长7.56%;归母净利润16.53亿元,同比增长11.64%。业绩稳健增长,符合预期。分季度来看Q1-Q4单季收入分别增长5.02%/15.33%/7.86%/4.55%,归母净利润分别增长8.52%/11.04%/17.43%/10.57%。分区域看国内收入262.41亿元,同比增长15.84%;海外收入14.55亿元,同比增长11.75%。上海市内收入154.7亿元,占比54%,同比增长1.4%;上海市外及海外收入占比46%,同比增长13%。2016年利润分配预案为拟向全体股东每10股派发现金红利1.6元(含税)。

财务费用率下降明显,项目公司股权转让投资收益大幅减少,现金流情况优异。2016年公司毛利率11.85%,同比下降0.97个pct,主要由于“营改增”所致。相应的营业税金及附加占收入比下降2.22个pct,税负下降幅度大于毛利率下滑幅度,表明盈利能力有所提升。三项费用率9.12%,较去年下降1.96个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.01/-0.37/-1.60个pct,财务费用率降低主要由于利率下降导致利息支出减少约3.7亿所致。资产减值损失较上年同期增加0.63亿元,主要是由于计提坏账损失较上年同期增加所致。投资收益13.51亿元,较上年同期大幅减少6.94亿元,主要因2015年出售南京地铁机场线BT项目20%股权与昆明南连接线高速公路BOT项目45%股权,合计获得投资收益7.58亿,而2016年出售南京地铁机场线BT项目20%股权获收益1.66亿。净利率上升0.21个pct,为5.73%。公司经营性现金流净额39.58亿元,上年同期为14.88亿元,同比增长166%。收现比/付现比分别为101.30%/90.61%,较上年变化+1.68/-5.32个pct,付现比下降是现金流大幅增加的主要原因。

轨交市政与PPP推动订单快速增长。公司公告2016年新签施工设计订单总额487.3亿元,同比增长33.98%,其中PPP等投资类项目带动的施工部分总金额约108亿元。施工/设计订单分别为466.7/20.6亿元,分别同比增长35.52%/6.65%。施工订单按照业务类型分,轨交/市政/能源/道路/房建/其他分别签订129.7/81.5/32.7/117.6/80.0/25.2亿元,同比增长57.2%/136.6%/-4.6%/-5.4%/56.3%/42.5%。轨交、市政、房产工程是推动订单快速增长的主要领域。按地域区分,上海市内与市外业务均衡发展,增速均约为21%,占比均在45%左右;海外业务表现亮眼,新签订单54.8亿元,同比大幅增长1193%。从空间类型上看,地下/地上业务分别占比39%与61%,增速分别为30.6%/38.8%。

投资类项目经验丰富,全产业链协同强势发力PPP。由于2015年较多投资类项目需按照PPP项目规范重新招标,全年仅签约一个4.8亿投资类项目。2016年全年中标3个PPP项目合计131亿元,目前均已进入施工阶段。此外联合绿地集团中标南京地铁5号线工程PPP项目,项目投标报价为196亿元(目前联合体正就各方占比及职责分工进行协商,暂不计入2016年),未来模式有望成功复制,继续强势发力轨交PPP领域。公司具备创新基因,探索基建领域投融资新模式,成功践行公司可转债、资产证券化、产业基金等金融手段,运作过多个大型BOT/BT项目,基础设施项目投资总量达650亿元,全产业链参与PPP项目优势明显。

上海国改迎风口,股份划转上海国资流动平台,公司国改预期强烈。公司去年10月29日公告控股股东将其持有的公司13%股份无偿划转给上海国资流动平台国盛集团已完成。此次股权划转,标志着公司国企改革进一步提速。参考此前上海建工案例,公司后续有望在股权激励、引入战略投资者等方面破题,在充足订单基础上加速业绩释放。

投资建议:我们预测公司2017-2019年归母净利润分别为20.3/23.2/26.0亿元,对应EPS分别为0.65/0.74/0.83元,当前股价对应PE分别为17/15/13倍,考虑到公司未来PPP业务的巨大潜力及国企改革进程提速,给予公司目标价13.0元(对应2017年PE20倍),“买入”评级。

风险提示:国企改革进度不达预期风险、PPP项目落地不达预期风险。